站在五糧液背后的是整個(gè)白酒股的暴跌，從10月23日至10月29日的5個(gè)交易日，13只白酒股的平均跌幅是9.42%，如果放眼前10個(gè)月，在這場白酒股的多空博弈當(dāng)中，已經(jīng)有6只白酒股的股價(jià)被腰斬，白酒股的平均跌幅超過了44%。

    臨近年底，更大的壓力來自經(jīng)銷商，渠道囤貨、價(jià)格倒掛已經(jīng)使得各經(jīng)銷商拿不出更多的錢支付給廠商，而此時(shí)，廠商在銷售費(fèi)用支出上卻不敢有所刪減，對于一些公司而言，每賣100元的酒，要拿出將近60元的銷售費(fèi)用。

    在股價(jià)暴跌、市值縮水、業(yè)績下滑的背后，是白酒上市公司的毛利下滑引發(fā)的估值下調(diào)，最終串聯(lián)成為一個(gè)惡性循環(huán)。

    市值縮水一半

    10月29日，貴州茅臺的股價(jià)下探至131.5元/股的新低點(diǎn)，距離公司在去年7月份創(chuàng)下的每股266元高峰值，已經(jīng)腰斬，然而此時(shí)，仍舊有很多人不相信貴州茅臺的股價(jià)會跌到100元。

    Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至10月29日A股的13家白酒類上市公司總市值為3213億元，而就在去年的這個(gè)時(shí)候，這13家白酒上市公司的總市值還高達(dá)6849億元，一年的時(shí)間下來，白酒股的市值蒸發(fā)掉了3636億元，折算下來平均每天將近10億元。

    而這個(gè)數(shù)字僅僅是一個(gè)平均水平。在13家白酒上市公司當(dāng)中，過去1年時(shí)間里有8家公司的市值縮水超過了一半，其中，市值縮水幅度最大的酒鬼酒，目前的市值只有48億元，而去年同期公司的市值則是178億。

    在這一輪下跌當(dāng)中，盈利下滑成為直接原因，酒鬼酒去年前三季度歸屬母公司的凈利潤為4.6億元，而今年前三個(gè)季度賺的錢只有2000多萬元。同樣，此前一直在高檔酒品牌上大筆投入的水井坊和沱牌舍得，同樣遭遇業(yè)績的大幅下滑，跌幅都在80%至90%之間。

    相對于這些二線品牌，貴州茅臺、五糧液、洋河股份和瀘州老窖等白酒板塊權(quán)重股，今年前三季度的業(yè)績同比去年下滑幅度不到10%，但是同樣引發(fā)的市值蒸發(fā)，更多的是來自于整個(gè)行業(yè)的估值下調(diào)。

    根據(jù)記者統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，去年同期的時(shí)候，整個(gè)白酒股的平均市盈率為70倍，而到了今年，白酒股的平均市盈率已經(jīng)下降至22倍。這其中，貴州茅臺、五糧液和洋河股份這些權(quán)重股的市盈率下滑幅度遠(yuǎn)高于其業(yè)績下滑幅度。

    一般來說，一個(gè)行業(yè)的銷售利潤水平和這個(gè)行業(yè)的估值成正比，然而在一些行業(yè)分析師看來，白酒類上市公司的盈利水平并沒有發(fā)生太大的變化，從銷售數(shù)據(jù)上來看，各家公司的銷售毛利率變化也不大，對于白酒類上市公司盈利預(yù)期的擔(dān)憂，更多的是來自于渠道庫存的消耗。

    一位賣方機(jī)構(gòu)分析師直接告訴買方機(jī)構(gòu)：“現(xiàn)在五糧液經(jīng)銷商手中的庫存，按照現(xiàn)在的銷售狀況，一年的時(shí)間都不見得能全部消化。”

    不過，不同于鋼鐵行業(yè)分析師，白酒行業(yè)分析師似乎對于行業(yè)的反彈仍舊充滿信心，在他們看來，目前白酒股市值的大幅縮水，在業(yè)績復(fù)蘇之后同樣也會使得未來白酒股的大幅反彈，用他們的話說，這種存在于企業(yè)凈利潤和市盈率之間的倍乘效應(yīng)存在巨大的投資機(jī)會，而這也就是所謂的“戴維斯雙擊效應(yīng)”。

    經(jīng)營現(xiàn)金流失血

    事實(shí)上，這并不是賣方機(jī)構(gòu)分析師的臆斷。按照五糧液剛剛公布的三季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司今年截止到9月末賬面上的預(yù)收賬款只有13億元，而去年同期公司賬面上的預(yù)收賬款是高達(dá)65億元。

    從表面上來看，這些權(quán)重股的白酒上市公司相對于那些中小市值的白酒上市公司，在業(yè)績上的下滑幅度并不大，但是如果從預(yù)收賬款的下滑幅度上來看，反而是這些權(quán)重股白酒上市公司的下滑幅度最大，而這也從一個(gè)側(cè)面上驗(yàn)證了一些行業(yè)分析師的擔(dān)憂—這些上市公司都在通過渠道壓貨來緩沖業(yè)績下滑。

    盡管從利潤報(bào)表上好看得多，然而背后公司卻面臨著現(xiàn)金流的失血。以五糧液為例，公司今年第三季度的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流量為-11.84億元，創(chuàng)下了近10年來公司單季度最大的現(xiàn)金凈流出量。

    而此前在銷售上相對激進(jìn)的酒鬼酒和水井坊，目前已經(jīng)連續(xù)4個(gè)季度出現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流的凈流出。

    “不過，從目前來看應(yīng)該還不用太擔(dān)心這些公司的現(xiàn)金流問題，白酒行業(yè)不同于其他行業(yè)，他們的產(chǎn)品銷售不存在賒銷的問題，對于經(jīng)銷商也就是一個(gè)現(xiàn)金流滾動的問題。”上海一家券商的食品飲料行業(yè)分析師在接受記者采訪時(shí)認(rèn)為。

    在這些現(xiàn)金支出項(xiàng)當(dāng)中，銷售費(fèi)用成為一項(xiàng)重要的開支。

    即便在整個(gè)市場轉(zhuǎn)入低迷，各家白酒上市公司的銷售收入不同幅度下滑的時(shí)候，他們在銷售費(fèi)用上的支出同樣不敢有所刪減。

    在目前已經(jīng)公布的11家白酒上市公司當(dāng)中，除了伊力特和洋河股份之外，其它9家上市公司的銷售費(fèi)用占比全部同比增加，其中，水井坊的銷售費(fèi)用占到銷售收入的比例已經(jīng)高達(dá)57%，酒鬼酒和沱牌舍得在這一比例上也超過了30%。

    “類似茅臺、五糧液這些高檔酒的價(jià)格下調(diào)，肯定會沖擊那些此前占據(jù)這一價(jià)位的白酒品牌，他們的壓力會很大，他們也只能把盈利重心放在更低端的產(chǎn)品上。”上述分析師認(rèn)為。

    “一些銷售費(fèi)用主要是用于低端產(chǎn)品的開發(fā)，之前各家酒企都把重心放在高端產(chǎn)品上，對中低端產(chǎn)品扶持力度不大，現(xiàn)在高端受挫，大家又要花錢做低端品牌。”在一些證券分析師看來，在即將到來的央視新一年度廣告招標(biāo)和明年的訂貨會上，各家公司都會加大在中低檔酒上的推廣力度。

    但是，也有分析師對此提出自己的擔(dān)憂，因?yàn)閷τ诎拙其N售而言，高檔酒和中低檔酒的策略完全不同，高檔酒的銷售很大一部分是基于投資升值預(yù)期，而一些中低檔酒則完全是消費(fèi)，因此各家在營銷上的競爭會更加激烈，從而產(chǎn)生的銷售費(fèi)用占比也會持續(xù)高企。