港股通標(biāo)的股輝山乳業(yè)（06863，HK）11月24日發(fā)布了截至9月30日的半年報(bào)，報(bào)告期公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額19.95億元，同比增長(zhǎng)30%；實(shí)現(xiàn)期間溢利7.89億元，同比增長(zhǎng)53%。
表面上看這是一份不錯(cuò)的成績(jī)單，不過記者注意到，若扣除“生物資產(chǎn)公平值調(diào)整”（生物資產(chǎn)包括奶牛及苜蓿草根），輝山乳業(yè)報(bào)告期溢利將大幅降低至4.84億元，這一數(shù)據(jù)較上年同口徑數(shù)據(jù)僅增長(zhǎng)3.64%。而在2011~2013財(cái)年，公司分別實(shí)現(xiàn)了3262萬元、3.86億元、10.14億元的年度溢利（均為扣除生物資產(chǎn)公平值影響后數(shù)據(jù)），后兩年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)到了1083%、163%。
費(fèi)用增長(zhǎng)拖累業(yè)績(jī)
輝山乳業(yè)正在發(fā)生怎樣的變化？記者聯(lián)絡(luò)了輝山乳業(yè)方面，公司投資部總監(jiān)陳珈滺告訴記者，生物資產(chǎn)公平值變動(dòng)較大的原因，是因?yàn)楣驹?014年4~6月份新租賃了約24萬畝的土地，主要用于種植玉米青貯。
她表示，公司凈利潤(rùn)率下降的原因，主要是受銷售費(fèi)用和利息費(fèi)用的影響所致。銷售費(fèi)用的猛增，主要是由于原料奶、液態(tài)奶及奶粉銷量增加，同時(shí)伴隨著液態(tài)奶及奶粉產(chǎn)品在全國(guó)部份省份的布局，公司加大廣告投放及品牌建設(shè)力度導(dǎo)致相關(guān)費(fèi)用增加。她還解釋道，現(xiàn)在的投入將在未來為公司贏得更大的市場(chǎng)份額。
2014年半年報(bào)顯示，輝山乳業(yè)分銷成本急劇上升。報(bào)告期內(nèi)，公司分銷成本為3.02億元，而上年同期僅1.16億元。
陳珈滺還向記者解釋了財(cái)務(wù)費(fèi)用上漲的原因：新增了24萬畝的租賃土地，基本都是一次性付清至2027年的租金，這這筆款項(xiàng)主要來源于銀行貸款，進(jìn)而帶來本期利息費(fèi)用的增加。未來公司將努力以利率較低的國(guó)際銀團(tuán)貸款替換現(xiàn)有國(guó)內(nèi)銀行貸款，從而降低利息費(fèi)用。
農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)營(yíng)銷專家侯軍偉告訴記者，輝山一方面要在產(chǎn)業(yè)鏈上游加大投資力度，另一方面，公司上市后對(duì)銷售部門的壓力會(huì)加大。“如果要完成較高的銷售目標(biāo)，那么市場(chǎng)方面的費(fèi)用一定會(huì)增加。”
侯軍偉表示，其實(shí)不僅僅是輝山，今年前三季度，區(qū)域性乳企整體增速都在下滑，據(jù)了解，不少企業(yè)的銷量增長(zhǎng)大約在5%~8%的水平，而銷售額的增長(zhǎng)基本在10%~15%的水平，均低于往年；與此同時(shí)，原奶的價(jià)格較年初卻有10%~15%的下滑。“據(jù)我了解，直到今年7月，不少生產(chǎn)企業(yè)的庫存壓力仍然很大，直到這兩個(gè)月才有所緩解。”
股價(jià)大跌被迫回購
輝山乳業(yè)去年9月末在港上市之初，從發(fā)行價(jià)的2.67港元上漲至最高3.24港元，漲幅約25%，表現(xiàn)中規(guī)中矩。但隨后其股價(jià)便開始下跌，一年時(shí)間過去，公司股價(jià)較最高點(diǎn)已經(jīng)接近腰斬，截至昨日收盤，輝山乳業(yè)股價(jià)報(bào)1.70港元，市值約244億港元。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者查閱港交所數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在上市后，多家知名投資者大幅減持輝山乳業(yè)股份。
首先是在2013年10月，輝山乳業(yè)保薦人之一匯豐進(jìn)行了多次減持，在10月19日之后，其持股量下降為5.68億股，好倉持股比例為3.94%，而在公司剛上市時(shí)的9月底，匯豐持股數(shù)曾高達(dá)15.91億股，持股比例最高為11.04%。
在匯豐大筆減持之后，周大福集團(tuán)主席鄭裕彤也在10月23日減持了輝山乳業(yè)2.41億股股份，減持均價(jià)為2.67港元，持股比例由10.65%下降至8.98%。2014年4月8日，鄭裕彤再次減持2.59億股股份，持股比例進(jìn)一步下降至7.18%。此外，據(jù)市場(chǎng)消息，輝山乳業(yè)主要股東之一瑞士食品商HeroAG于禁售期完結(jié)后也全數(shù)減持了持有的5.2億股股份。
而在今年6月之前一直增持的摩根大通，持股比例一度達(dá)到7.24%，但在11月18日，摩根大通減持了4.35億股輝山乳業(yè)的股份，持股比例降至4.37%。
股價(jià)持續(xù)下滑，輝山乳業(yè)的管理層坐不住了。今年10月13日，輝山乳業(yè)發(fā)布公告稱，開始實(shí)施回購計(jì)劃，最多回購價(jià)值7.8億港元的股份，回購股份將被注銷。根據(jù)上市規(guī)則，每股實(shí)際回購價(jià)格不得高于前五個(gè)交易日平均收市價(jià)的5%。公司稱，“董事會(huì)相信本公司股份現(xiàn)有價(jià)格大幅低于內(nèi)在估值，并且為本公司回購股份提供良機(jī)，亦展現(xiàn)本公司對(duì)其未來前景的信心。”
記者翻閱公告發(fā)現(xiàn)，截至11月26日，輝山乳業(yè)已經(jīng)進(jìn)行了7次回購，累計(jì)回購股份數(shù)量為4667.2萬股，以昨日收盤價(jià)計(jì)算，這些股份大約價(jià)值7900萬港元。陳珈滺告訴記者，公司將視資本市場(chǎng)的反饋以繼續(xù)妥善推進(jìn)該項(xiàng)回購計(jì)劃。
或許是受到回購計(jì)劃的提振，最新數(shù)據(jù)顯示，花旗在11月20日剛剛增持了輝山乳業(yè)4.78億股股份，持股比例由3.55%增加至6.88%。
拓展下游以抵御風(fēng)險(xiǎn)
為了適應(yīng)投資者對(duì)于公司高增長(zhǎng)的要求，今年輝山乳業(yè)在規(guī)模擴(kuò)張上動(dòng)作不斷。公司不僅在長(zhǎng)三角大筆投資、發(fā)展全產(chǎn)業(yè)鏈乳業(yè)，還牽手美素佳兒母公司Friesland，準(zhǔn)備推出新的嬰幼兒奶粉品牌。那么，這一系列舉動(dòng)能否讓公司重回高增長(zhǎng)軌道？
侯軍偉告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，中國(guó)的乳業(yè)不夠成熟，“大小年”的情況長(zhǎng)期存在。也就是說，如果今年原奶充足，奶價(jià)一定會(huì)下跌，明年養(yǎng)殖量就會(huì)減少，后年奶價(jià)又會(huì)上漲。近幾年這樣的循環(huán)不斷出現(xiàn)，導(dǎo)致企業(yè)的生產(chǎn)成本不穩(wěn)定，因此整個(gè)行業(yè)對(duì)全產(chǎn)業(yè)鏈的控制要求很高。
侯軍認(rèn)為，在資金充裕的情況下，加強(qiáng)對(duì)上游的控制，仍然是比較好的路徑。此外，未來三到五年，單獨(dú)二胎的放開將加大對(duì)優(yōu)質(zhì)嬰幼兒奶粉的需求，輝山在產(chǎn)業(yè)下游選擇與比較知名的外資奶粉企業(yè)合作，也是個(gè)不錯(cuò)的選擇，公司未來發(fā)展值得關(guān)注。
德銀發(fā)布報(bào)告稱，預(yù)計(jì)原奶價(jià)格明年仍將受壓，輝山擬專注成本效益及擴(kuò)充下游業(yè)務(wù)，以抵御下行周期。短期而言，相信回購股份計(jì)劃可支撐股價(jià)，長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，輝山仍然是巴氏殺菌奶趨勢(shì)下的受惠者。
